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东方证券股份有限公司李雪君,吴瑾近期对新巨丰进行研究并发布了研究报告《国产替代正当时，内资无菌纸基包装龙头优势凸显》，本报告对新巨丰给出增持评级，认为其目标价位为18.02元，当前股价为16.63元，预期上涨幅度为8.36%。
新巨丰(301296)
核心观点
深度绑定下游乳业巨头，公司作为内资无菌纸基包装制造龙头实现稳健增长。 公司为内资无菌纸基包装制造龙头企业，近年来通过深化与下游乳业巨头伊利、新希望等客户的合作供应关系实现稳健增长。公司近三年（ 2019-2021）营业收入、归母净利润年均复合增速分别为 15%、 33%。公司具备枕包、砖包、钻石包等多元包型的规模化供应实力，其中枕包贡献公司主要收入来源， 2021 年营收占比 51%。得益于“枕包为主，砖包为辅”的业务模式，公司 2021 年毛利率达 27%，显著领先于行业平均水平（约 20%）。
国产替代趋势持续推进，液态奶市场空间扩容助力无菌纸基包装行业规模增长。 目前中国人均液态奶年消费量与发达国家相比仍有显著差距，未来伴随国民人均收入水平的提升以及膳食营养结构的改良，国内液态奶市场空间有望持续扩充，进而带动上游无菌纸基包装行业规模稳健扩张。利乐为代表的外资制造商凭借灌装设备性能优势，通过搭售、忠诚折扣等手段曾一度近乎垄断国内无菌纸基包装市场。 2016年“利乐案”从外部打破外资垄断格局，内资制造商有望凭借更高性价比的包装产品实现国产替代。
“低定价+高毛利”业务模式持续性较强，公司已培育成熟的客户拓展模式，市占率有望稳步提升。 公司专注枕包赛道，通过对下游客户的更低定价获得更高的毛利率水平，业内独特的“低定价+高毛利” 业务模式有望成为客户拓展阶段长期稳定的业绩“安全垫” 。公司已建立起成熟的体系化客户拓展方法论，当前与蒙牛的合作项目正处于验厂考察阶段，老客户订单份额提升叠加新客户持续开拓，公司市占率有望稳步提升。公司募投项目重点加码产能扩充，预期 2023 年无菌纸基包装产能达约205 亿包，相比 2021 年增长 95%，推动长期业绩稳健增长。
盈利预测与投资建议
我们预测公司 2022-2024 年归母净利润分别为 1.6 亿元、 2.2 亿元、 2.4 亿元，同比增速分别达 1.9%、 34.9%、 11.1%，对应的 EPS分别为 0.38元、 0.51 元、 0.57元。考虑到公司作为内资控股的最大规模无菌纸基包装制造企业，有望率先受益于行业国产替代化发展趋势，叠加“低定价+高毛利”的行业独特业务模式，公司未来市占率提升空间广阔且确定性较强，我们采取 DCF 绝对估值法对公司进行估值，给予公司 DCF 目标估值 18.02 元，首次给予“ 增持”评级。
风险提示
收入结构对大客户依赖度较高的风险；无菌纸基包装行业竞争加剧的风险；巴氏奶消费占比提升带来对上游包装需求的结构性变动风险；原材料价格上涨的风险；假设条件变化影响测算结果的风险
该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级2家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为17.05。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，新巨丰（301296）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标2星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
营业执照公示信息