中泰证券：给予中国神华买入评级

2022-03-28中泰证券股份有限公司陈晨,王璇对中国神华进行研究并发布了研究报告《再度大手笔分红，2022年业绩有望继续增长》，本报告对中国神华给出买入评级，当前股价为29.35元。

中国神华(601088)　　公司公布2021年年报，主要财务数据如下：　　2021年，公司实现营业收入3352.16亿元，同比增加43.7%，归属于上市公司股东净利润502.69亿元，同比增加28.3%，扣非后归属于上市公司股东净利润500.36亿元，同比增加31.1%。经营活动产生的现金流量净额为945.75亿元，同比增加16.3%。基本每股收益为2.53元，同比增长28.4%。加权平均ROE为13.64%（同比增加2.64个pct）。　　2021年第四季度，公司实现营业收入1022.67亿元，环比增加14.95%,同比增加52.27%；实现归属于上市公司股东净利润95.18亿元，环比减少35.36%，同比增加69.72%；实现扣非后净利润96.67亿元，环比减少34.71%，同比增加55.14%。　　公司Q4业绩环比下降原因：（1）第四季度本集团发生的成本、费用较前三季度偏多；（2）本公司所属部分煤炭公司积极申请西部大开发企业所得税优惠政策，前三季度按照15%的西部大开发优惠税率计算企业所得税，截至报告期末，该等煤炭公司尚未取得国家发改委的认定及批复文件，改按25%税率计算全年企业所得税，Q4单季度所得税为72.2亿元，环比增加约28亿元；（3）第四季度本集团对有减值迹象的资产进行减值测试，Q4单季度计提资产及信用减值损失38.9亿元，环比增加约38.6亿元；（4）第四季度本公司确认应占联营公司损失较多，Q4单季度投资损失为10.8亿元，环比增亏约5.7亿元。　　2021年业绩增长主要由于煤炭板块量价齐升，运输工板块运量大幅增加，具体来看：　　煤炭板块：量价齐升，业绩增长迅速。报告期内，商品煤产量3.07亿吨，同比增长5.3%，煤炭销售量4.82亿吨，同比上升8.0%，自产煤与外购煤分别增长5.6%和12.8%。其中年度长协煤销量2.08亿吨，月度长协煤1.96亿吨，现货0.55亿吨，坑口直销0.24亿吨，分别占销售量的43.1%、40.7%、11.3%和4.9%。2021年平均销售价格为588元/吨，同比上升43.4%，其中年度长协456元/吨（+20.0%），月度长协765元/吨（+64.5%），现货599元/吨（+43.3%），坑口直销263元/吨（+49.4%），价格均有大幅上涨。2021年吨煤销售平均成本440元/吨，同比上升39.58%，主要由于外购煤成本大幅上涨（同比+87.15%），而自产煤单位生产成本155.5元/吨（+20.9%），生产成本上涨的原因一是人工成本上升，二是计提未使用的安全生产费用增加所致。板块整体毛利806.42亿元，同比上升63.1%，占公司总毛利比重73%，毛利率27.6%，同比上升1.6个百分点。煤炭板块量价齐升，业绩增长迅速，而今年长协定价机制调整正式落地，长协价格中枢从535元/吨上调至675元/吨，公司长协占比超过80%，有望深度受益；从当前执行的价格来看，1-3月长协价格分别为725、725、720元/吨，一季度均价（723元/吨）同比上涨22.5%。而今年国内、国外动力煤价格均有大幅上涨，公司售价有望维持在高位，板块业绩将进一步提升。　　运输板块：运量增长，业绩稳健增长。铁路方面，2021年自有铁路运输周转量达到3034亿吨公里，同比上升6.2%，单位价格134.14元/千吨公里，同比下降1.03%，单位成本71.02元/千吨公里，同比上升2.5%，实现毛利191.53亿元，同比上升1.2%，占公司总毛利比重17%，毛利率47.1%，同比下降1.8个百分点。港口方面，自有港口下水煤量达到2.4亿吨，同比上升0.4%，单位价格26.8元/吨，同比上升0.9%，单位成本13.5元/吨，同比上升3.1%，实现毛利31.99亿元，同比下降0.93%，占公司总毛利比重3%，毛利率49.7%，同比下降1.1个百分点。运输业务受到煤炭销量增长的影响，业绩有一定增长，板块相对稳健。　　电力板块：煤价上涨拉低毛利率，新能源发电成为新方向。2021年用电需求旺盛，公司总发电量为1664.5亿千瓦时，同比上升22.1%，总售电量1561.3亿千瓦时，同比上升22.3%。单位售电价格为410.7元/兆瓦时，同比增长5.9%，各地价格普遍上涨，其中广西涨幅最大（18.4%），主要由于广西在2021年10月发布《自治区工业和信息化厅关于进一步调整2021年全区电力市场化交易方案的紧急通知》要求燃煤发电量全部进入电力市场，并对于高耗能行业用提高电价浮动范围，导致平均售电价格同比上升。单位成本379元/兆瓦时，同比上升26.99%，毛利率7.7%，同比下降15.3个百分点。板块实现收入641.24亿元，同比上升29.6%，营业成本591.73亿元，同比上升55.3%，毛利为49.51亿元，同比下降56.52%，占公司总毛利比重4.47%。2021年动力煤价格大幅上涨，电力板块原材料成本大幅上涨72.9%，毛利大幅下滑。2021年全年公司燃煤机组装机量增加5620兆瓦，增幅达到18%，根据公司规划，2022年主要资本开支将由煤炭转向电力，全年计划资本开支172亿元，其中新能源业务开支达到50亿元，公司在现有的火电基础上进一步扩展新能源发电业务，将成为新的增长点。　　煤化工板块：量价齐升，毛利大幅上升。2021年，公司聚乙烯和聚丙烯合计销售量64.84万吨，同比上升5.77%。单位销售价格为9023.75元/吨，同比上升20.22%，单位销售成本7145.28元/吨，同比上升7.99%。板块实现收入58.51亿元，同比上升13.3%，营业成本46.33亿元，同比上升1.8%，毛利为12.18亿元，同比上升99.02%，占公司总毛利比重1.1%，毛利率20.8%，同比增加9个百分点。　　再度大高额分红，价值投资典范。公司计划派发现金分红2.54元/股，共派发504.66亿元，占2021年归母净利润的100.4%，以最新收盘价计算（A股为27.18元，H股为22.3港币），A股息率达到9.3%，H股息率为14%，这是继2019/2020年度58%、92%高分红之后再度大手笔分红。煤炭行业有望中长期价格在高位且没有大额资本开支，持续高额回报投资者将是行业的一大特征。　　盈利预测与估值：行业供需持续紧张，价格维持高位，公司受益于煤炭价格上涨和长协定价机制调整，业绩有望进一步上行，我们预计2022-2024年公司实现归属于母公司股东净利润分别为645.4/659.5/673.6亿元（2022-2023年前次为544.9/564.3亿元），同比分别为+28%、+2%、+2%，折合EPS分别是3.25、3.32、3.39元/股，当前27.18元股价对应PE分别为8.4X/8.2X/8.0X，维持公司“买入”评级。　　风险提示：煤价、铁路运价、电价、化工产品价格等波动风险；安全生产风险；政策调控力度过大；可再生能源替代；煤炭进口影响风险等。（根据模型敏感性测算，若公司2022年综合煤价下滑50元/吨，则2022-2024年归母净利润分别下滑147/151/155亿元）。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券金宁研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.1%，其预测2021年度归属净利润为盈利502.86亿，根据现价换算的预测PE为11.63。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有10家机构给出评级，买入评级9家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为27.94。证券之星估值分析工具显示，中国神华（601088）好公司评级为3.5星，好价格评级为4星，估值综合评级为4星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

关键词： 中国神华